银行业：当前是货币市场基金发展黄金期

投资要点

天弘基金公告称,余额宝规模已经突破1000亿元。我们对此毫不意外:当前是货币市场基金发展的黄金机遇期,对此我们此前一系列成果早有预测。

中国当前与美国20世纪70年代末的情况极类似,已经形成了存款利率市场化的倒逼机制,这意味着中国的存款利率自由化将加速。

中美对比,此情此景,似曾相识。三大共同点:(1)紧货币+存款上限管制。

当年美国银行业面临的是第二次石油危机冲击下的高通胀推动货币市场收益率不断上行,持续拉大与存款利率上限间的利差。而当前中国货币市场基金收益率与存款特别是活期存款之间的利差显著扩大。(2)使用货币市场基金的便利性不断提高。20世纪70世纪末,美国货币市场共同基金开始具备支付功能,而当下中国货币市场基金正在加紧与人气互联网入口相融合。二者都降低了使用货币市场基金的隐形成本。(3)NOW账户与银行理财产品的类同。诞生于1972年的NOW账户使得银行绕开了“不得为活期存款账户支付利息”的禁令,这与中国当前理财产品起到的角色神似。

该环境最终推动实现美国的存款利率市场化:1978年美国货币市场利率开始飙升,货币市场共同基金的资产从不到40亿美元增加到1982年9月的2320亿美元。为应对银行体系存款流失压力,一方面银行通过NOW账户支付更高的利率,另一方面立法机构逐步取消了定期存款和储蓄存款的利率上限,并增加了2个银行可支付货币市场利率的产品品种。6个月后,这两种账户吸收了3000多亿美元的存款,超过了货币市场共同基金,但此后后者又开始了新的增长。这个过程中,投放了大量固定利率贷款的储贷机构大量破产。

投资策略与建议:

与美国不同的是,中国银行业投放的是浮动利率贷款,因此不可能出现大规模破产。但下述几个方面是可以预见的:(1)中国的货币市场基金将持续做大。(2)存款利率完全放开无可避免,这意味着负债成本将逐步向货币市场利率靠拢,以及银行ROE将无可挽回地回落到15%以内。(3)随着存款持续被分流,存贷比监管日益不合时宜。当然,银行的估值仍然足够便宜。利率完全实现市场化的国家,也极难见到1倍PB以下的银行股。

风险提示

经济下行超预期;通胀上行超预期。