准备金发挥数量工具作用 加息脚步逼近

　　公开市场操作方面,上周央票到期570亿元,正回购到期630亿元,央票发行20亿元,无正回购操作,净投放资金1180亿元,为央行连续第五周净投放,应是考虑到上调存准后货币市场利率飙升,不愿令资金面过于紧张的缘故。本周央票到期530亿元,正回购到期300亿元,总到期资金830亿元。

　　预计下半年央行上调准备金率的节奏将会放缓,理由是:一是在缺钱的背景下,银行理财产品发行规模过大,收益率过高,难逃“高息揽储”的嫌疑,可能引起决策层对扰乱市场竞争秩序的担忧;二是目前信贷投放已经得到有效控制,不管是按照全年3:3:2:2的节奏还是和去年同期比较,都呈现显著放缓;三是央行官员的论文认为我国准备金率最优理论上限是23%,依此算来仅余三次上调空间,如上半年“一月一调”的节奏显然难以为继;四是近期银行间市场拆借利率高企,隔夜和7天回购利率甚至超过7%和8%,资金面过度紧张也是决策层不愿意看到的。综合考虑公开市场到期量和历史财政存款变动情况,如果外部流动性不发生大的变化,9月和12月是资金相对最为宽裕的时期,提高存款准备金率的几率也相对较大。另外,考虑到6月CPI同比增速和历史上央行提高央票发行利率的时点选择,我们仍然认为未来一个月加息可能性很大。

　　图1:2011年公开市场到期量

　　资料来源:Wind、中国银行金融市场总部

　　图2:过去5年财政存款月变动均值

　　资料来源:Wind、中国银行金融市场总部

　　图3:央票发行利率提高与加息的时点

　　资料来源:中国银行金融市场总部

　　上周临近周末资金面有较大好转,受流动性缓解影响,二级市场买盘增加,中长端收益率有所下行。国债方面,除3月期收益率继续升高外,其他期限下行4-5bp。金融债方面,由于农发债中标利率创逾三年新高,带动二级市场收益率继续升高,平均上行幅度约为5.5bp。金融债与国债利差进一步放大。央票方面,3年央票收益率下行4bp;3月和1年央票一二级市场倒挂幅度加大,利差分别扩大6bp和1bp;10年国债与1年央票利差由18bp降至7bp,收益率曲线更显平坦。

　　图4:银行间固定利率国债收益率曲线一周变化

　　资料来源:中国债券信息网、中国银行金融市场总部

　　图5:银行间固定利率金融债收益率曲线一周变化

　　资料来源:中国债券信息网、中国银行金融市场总部

　　人民币汇率方面,上周人民币仍处于升值趋势,美元兑人民币中间价从周初连续报出汇改以来的历史低价,周三更是创下6.4683元的新低。之后随着美元指数反弹,美元兑人民币中间价有所回调,周四美元兑人民币中间价报6.4736元,市场即期汇率收报6.4676元。远期市场上,1年期美元兑人民币NDF隐含升值预期一周均值为1.35%,境内远期隐含升值预期为1.73%,较前周持续回落。

　　上周美联储政策会议并未暗示推行进一步刺激经济的货币政策计划,提振了美元,而欧洲债务危机的不确定性也影响美元走势。如果欧洲债务危机表现负面,将对美元形成支撑,减缓人民币升值的步伐。国家总理温家宝上周五在《金融时报》发表文章认为,中国政府有信心今年牢牢控制住物价上涨,并表示调控政策已取得效果,通胀未来将稳步下滑。虽然不应对此做过分解度,但的确有助于降低通胀预期。上周四国际能源署宣布未来一个月将释放6000万桶原油,其中半数来自最大的石油消费国美国。这是西方国家历史上第三次决定释放紧急石油储备以打压油价。油价应声下跌,美国原油期货下滑近5%至每桶91美元下方,为两个月来最低。通胀预期缓解和大宗商品价格回落有助于减小人民币升值压力。

　　图6:美元对人民币中间价和即期汇率

　　资料来源:Bloomberg

　　图7:一年期NDF和在岸远期隐含升值预期

　　资料来源:中国银行金融市场总部

　　(由中国银行提供)